چرا قرض گرفتن برای هایپراسکیلرها گران شده است؟

به گزارش خبر‌نویس، مسابقه بر سر توسعه زیرساخت‌های هوش مصنوعی، حالا فقط یک رقابت فناوری نیست؛ به رقابتی بر سر پول نقد و ظرفیت تأمین مالی هم تبدیل شده است.

شرکت‌های هایپراسکیلر، از آمازون و مایکروسافت گرفته تا آلفابت، متا و اوراکل، طی سال‌های اخیر میلیاردها دلار برای ساخت دیتاسنتر، تأمین انرژی و خرید تراشه‌های موردنیاز هوش مصنوعی هزینه کرده‌اند. این سرمایه‌گذاری‌ها در یک سوی بازار درآمدی عظیم برای شرکت‌های تراشه‌ساز ایجاد کرده، اما در سوی دیگر، جریان نقدی آزاد خود هایپراسکیلرها را تحت فشار گذاشته است. حالا نشانه دیگری از این فشار در بازار بدهی ظاهر شده است: هزینه بیمه‌کردن بدهی این شرکت‌ها در برابر نکول افزایش پیدا کرده است.

بازار در حال قیمت‌گذاری ریسک اعتباری است

یکی از شاخص‌هایی که برای سنجش این وضعیت مورد توجه قرار گرفته، اسپرد Credit Default Swap یا CDS  است. CDS را می‌توان نوعی بیمه در برابر ریسک نکول بدهی یک شرکت در نظر گرفت. بنابراین وقتی اسپرد CDS افزایش پیدا می‌کند، یعنی سرمایه‌گذاران برای پذیرفتن ریسک اعتباری آن شرکت، بازده بیشتری مطالبه می‌کنند و هزینه بیمه‌کردن بدهی آن بالاتر می‌رود.

بر اساس داده‌های بلومبرگ و تحقیقی که از سوی بانک آمریکا منتشر شده، اسپرد CDS هایپراسکیلرها از ابتدای سال به شکل محسوسی افزایش پیدا کرده و در پایان دوره به حدود ۷۰ واحد پایه رسیده است؛ سطحی که حتی از میانگین شرکت‌های دارای رتبه اعتباری Investment Grade در آمریکا نیز بالاتر است.

این به آن معنا نیست که این شرکت‌ها در آستانه نکول قرار دارند. مسئله، تغییر در قیمت‌گذاری ریسک است. بازار بدهی در حال مطالبه هزینه بیشتری برای تأمین مالی شرکت‌هایی است که همزمان با افزایش شدید مخارج سرمایه‌ای، به منابع مالی بیشتری نیاز پیدا کرده‌اند. به نظر می‌رسد سرمایه‌گذاران برای اینکه حاضر شوند پول خود را به این شرکت‌ها قرض دهند، بازده بالاتری طلب می‌کنند، چرا که در بازده سرمایه‌گذاری این شرکت‌ها تردید دارند. اما این تردید چطور موجب یک چرخش در ترکیب سرمایه‌گذاری و حتی رشد بازار سهام آمریکا شده است؟

چرخش سرمایه از بدهی به سهام؛ اثر دومینویی تردید در AI

افزایش تردید نسبت به بازده پروژه‌های عظیم هوش مصنوعی، فقط هزینه استقراض را بالا نبرده، بلکه در حال تغییر مسیر جریان سرمایه در کل بازارهای مالی است. وقتی تأمین مالی از مسیر بدهی گران‌تر و پرریسک‌تر می‌شود، شرکت‌ها به‌طور طبیعی به سمت تأمین مالی از طریق بازار سهام یا استفاده از نقدینگی داخلی حرکت می‌کنند.

در چنین شرایطی، سرمایه‌گذاران نیز ترجیح می‌دهند به جای خرید اوراق بدهی با ریسک بالاتر، روی سهام شرکت‌هایی شرط ببندند که در زنجیره ارزش هوش مصنوعی برنده محسوب می‌شوند؛ به‌ویژه تولیدکنندگان تراشه و زیرساخت که جریان نقدی سریع‌تر و قابل پیش‌بینی‌تری دارند.

این جابه‌جایی باعث شده بخش بزرگی از رشد بازار سهام آمریکا در سال‌های اخیر به تعداد محدودی از شرکت‌های بزرگ فناوری و تأمین‌کنندگان AI متمرکز شود. به بیان دیگر، تردید نسبت به بازده سرمایه‌گذاری در لایه زیرساختی هوش مصنوعی، همزمان هزینه بدهی را بالا برده و ارزش‌گذاری سهام برندگان این موج را تقویت کرده است.

در نتیجه، هرچه بازار نسبت به بازده بلندمدت پروژه‌های AI محتاط‌تر می‌شود، سرمایه بیشتری از بازار بدهی به سمت بازار سهام و از شرکت‌های مصرف‌کننده سرمایه به سمت تولیدکنندگان فناوری سرازیر می‌شود؛ و همین تغییر ترکیب است که در نهایت به تمرکز بیشتر رشد بازار سهام آمریکا در چند غول بزرگ فناوری منجر شده است.

یک انتقال نسلی در جریان نقدینگی

در مرکز این داستان، چیزی قرار دارد که تحلیلگران بانک آمریکا آن را یک «انتقال نسلی در جریان نقد آزاد» توصیف کرده‌اند. در یک طرف، هایپراسکیلرها قرار دارند که برای ساخت زیرساخت هوش مصنوعی، سرمایه‌گذاری‌های بی‌سابقه‌ای انجام می‌دهند. در طرف دیگر، شرکت‌هایی مانند انویدیا، برودکام و میکرون قرار دارند که محصولات و سخت‌افزار موردنیاز این سرمایه‌گذاری‌ها را تأمین می‌کنند.

به بیان ساده، پولی که از ترازنامه شرکت‌های بزرگ فناوری خارج می‌شود، در حال تبدیل‌شدن به درآمد و جریان نقدی برای شرکت‌های سازنده تراشه و تجهیزات است. هایپر اسکیلره چک را می‌نویسند و تولیدکنندگان تراشه آن را دریافت می‌کنند.

پیش‌بینی‌های بانک آمریکا نشان می‌دهد جریان نقد آزاد ۱۲ماهه پیش‌نگر شرکت‌های بزرگ تراشه‌ساز می‌تواند به حدود ۴۳۰ میلیارد دلار برسد؛ در حالی که جریان نقد آزاد ترکیبی هایپراسکیلرها به سمت محدوده صفر حرکت کرده است.

تفاوت مهم اینجاست: تراشه‌سازان درآمد سرمایه‌گذاری‌های هوش مصنوعی را نسبتاً سریع دریافت می‌کنند، اما هایپراسکیلرها باید ابتدا میلیاردها دلار برای دیتاسنتر و پردازنده هزینه کنند و بعد منتظر بمانند تا تقاضا برای خدمات AI به اندازه‌ای رشد کند که این سرمایه‌گذاری‌ها را جبران کند.

افزایش اسپرد CDS هایپراسکیلرها را نباید صرفاً به‌عنوان یک عدد در بازار مشتقات اعتباری دید. این شاخص بخشی از داستان بزرگ‌تری است: مسابقه برای ساخت زیرساخت هوش مصنوعی، در حال انتقال نقدینگی عظیمی از غول‌های فناوری به شرکت‌های سخت‌افزاری است و همزمان هزینه سرمایه خودِ سرمایه‌گذاران اصلی این موج را افزایش می‌دهد.

حالا سؤال اصلی این نیست که آیا هایپراسکیلرها توان پرداخت این صورت‌حساب را دارند یا نه؛ بلکه این است که تا چه زمانی حاضرند برای ادامه مسابقه AI، چنین هزینه‌ای را بپردازند.